珀莱雅化妆品怎么样，大众化妆品国货龙头珀莱雅

作者|黑马小王子
支持数据|毕达哥拉斯大数据(www.gogudata.com)
Polya的主营业务主要由两部分组成。第一，Polaiya的主要品牌业务是抗衰老、彩妆、功能性护肤和洗漱用品，主要产品是红宝石精华和双抗霜，针对年轻白领女性。二是2019年成立的新品牌业务，以彩妆、高效护肤为吸引力，主打产品为菜汤、可丽芙、乐府，针对学生和农村女性群体。
一、化妆品行业趋势
随着国民经济的提高，化妆品行业保持了较高的景气度。2019年化妆品零售总额2992.2亿元，同比增长14.25% 。2014年以来，CAGR为10.40%，稳步增长。2020年，受疫情影响，1-11月全国规模以上商品零售总额119856.2亿元，同比下降3.43% 。期间化妆品累计零售额3075.8亿元，同比增长13.59%，在所有品类中排名第二。疫情并没有改变化妆品行业的高度繁荣。

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图1：2020 年 1-11 月化妆品类零售额累计增速位居第二
从化妆品细分来看，护肤品是护肤类化妆品的一个子类，主要具有清洁皮肤和补充皮肤营养的功能，包括面霜、护肤乳液、面膜、精华和乳液等。根据Euromonitor的统计数据，2019年我国护肤品市场容量为2444.15亿元，占化妆品市场总量的51.16%，占化妆品的11%，增速分别为11%和20%，前景巨大。

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图2：2019年化妆品行业细分市场
从化妆品市场集中度来看，2020年化妆品公司CR3为25.6%，CR5为32.2%，CR10为42.9%，格局相对分散。2020年，市场份额排名前十的企业中，欧莱雅和宝洁；宝洁在中国化妆品行业的市场份额常年排名第一，市场份额保持在10%左右。内资企业仅占3席，上海百雀菱、集团、上海分别以2.3%/2.2%/2.1%排名第8/9/10，其余均为外资企业。
聚焦大众化妆品市场，中国大众化妆品市场竞争激烈，宝洁；g占据12.1%的主要市场份额，其次是欧莱雅，约占8.9% 。本土品牌百雀羚、集团、上海家化、上海均有一定的市场份额，分别占3.9%、3.7%、2.3%、1.9% 。
二、公司发展现状
1.从销售渠道来看，主要增长来源主要是线上销售收入的增长。公司直销主要集中在天猫、JD.COM等平台，同时拓展TikTok店等新平台，分销包括淘宝、JD.COM、Vipshop、拼多多等平台。公司持续开展品牌化、精细化运营改革，调整品类结构，提升线上运营效率。以及后疫情时代影响线下渠道运营的主要限制，一方面公司对现有网点进行调整升级，线下网点数量下降；另一方面，公司线下渠道积极去库存，加强库存管理，调整产品结构。
2.从品牌来看，随着公司品牌矩阵的逐步扩大，除了主打品牌Polaiya，公司还运营了大众护肤品牌乐芙、彩妆品牌彩糖和INSBAHA、高效护肤品牌柯睿皮肤等。Polaiya品牌的主要份额仍然是最高的。其他品牌集中在快速成长的品牌彩塘，新国风美妆大师的专业彩妆品牌。
3.从品类来看，护肤品类(主品牌Polaiya所覆盖的主品类)与品牌趋势一致，而彩妆则以彩堂等品牌为主，发展趋势与时俱进。从具体的业务数据来看，第三季度护肤品(包括洁肤产品)和美妆产品的涨价和销量扩张不及前两个季度，因此公司第三季度营收增速略有放缓，符合行业淡季的大趋势。其他代理品牌因业务调整清理库存，部分产品折价处理，价格下降，销量没有明显增长。
三、公司业务分析
Polea的业务主要在20世纪60年代的上半年爆发
polea2021年上半年营业收入19.2亿元，同比增长38.5%；归属于净利润2.3亿元，同比增长26.5%，符合预期；扣非应占净利润2.2亿元，同比增长20.7% 。主要原因是新品牌营销投入超出预算约2800万元，调整跨境代理品牌库存造成的损失超过1000万元。经营现金流净额为2.7亿元，同比增长628% 。
综合毛利率：2021H1综合毛利率为63.73%，同比增长3.83%，主要系2021年跨境品牌代理业务调整、清仓及清仓亏损导致公司整体毛利率下降1.13%，剔除清仓亏损，实际毛利率为64.86% 。波莱雅、彩堂等主要品牌毛利率高于平均毛利率；普瑞亚的毛利率在65%左右，彩堂的毛利率在70%左右。
销售费用占比上升，净利润占比下降：1)广告费占比同比由24.18%上升至33.95% 。2)主品牌珍珠
莱雅费用率与往年同期持平，均为 28%以上。投产比正常，其中：抖音 ROI 大于 3，天猫 ROI 大于 2.5；大单品投放 ROI 大于 2 。3）新品牌孵化（彩棠、INSBAHA、科瑞肤、OR 等），计划投放费用率为 50%，但实际超计划投放 2800 万以上。4）品牌投放和流量投放的比例维持良性，约为 1:1 。
管理费用率上升，由于薪酬增加，每年 4 月份左右调薪。研发费用率下降：因季度有差异。年度研发费用率将平稳。

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从渠道来看，线上销售继续高增长，线下承压。珀莱雅抓住直播风口，结合自播和达人播，2021上半年公司线上渠道收入为 15.45 亿元，增加75.85%，收入占比较 2020 年底提升10.81% 至80.82% 。线上直营渠道中，天猫直营收入同比 78%以上，抖音营收 2 亿，拉动线上直营收入同比增长 135.28% 。线下渠道主动去库存以调整产品结构，同时线下网点数量减少约 10%，导致 2021上半年公司线下渠道收入为 3.67 亿元，减少27.23% 。

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从品牌来看，主品牌珀莱雅依然为核心，第二梯队品牌持续发力。2021上半年珀莱雅主品牌收入14.87亿元，同比增加31.44%，主品牌占比相较 2020年底下降1.85%至77.81%，其他品牌收入3.67亿元，同比增加169.36%，占比相较 2020 年底提升 4.35% 至19.17% 。代理品牌收入同比显著下降，2021年上半年占比为3.02% 。
从品类来看，彩妆品类持续爆发增长。2021H1 公司护肤类（含洁肤）实现营收16.30 亿元，同比增加33.91%，彩妆类实现营收 2.71 亿元/+97.45% 。公司近两年成功打造彩棠、INSBAHA 等彩妆品牌，其中彩棠 2021H1 实现营收 1.11亿元（已接近去年全年水平 1.21 亿元），驱动彩妆品类占比较 2020年底略升 1.76% 至14.17%，护肤类受此影响占比略降 1.23% 至85.27%，公司品类丰富度进一步完善。

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2.前三季度业绩拆分
2021 年前三季度实现营业收入30.12 亿元，同比增加31.48%，实现归母净利润3.64 亿元，同比+27.82%，扣非归母净利润 3.56亿元，同比增加23.63% 。Q3 单季实现收入 10.95 亿元，同比+20.71%，归母净利润 1.38 亿元，同比增加30.09% 。
公司前三季度毛利率同比增加2.87% 至 64.59%，主要在于精华眼霜销量上升较快以及线上直营占比提升，其中 Q3 单季毛利率同比增加1.61% 至 66.1%；
前三季度期间费用率同比增加5.23% 至 49.03%，其中销售费用率同比增加6.17% 至 41.9%，主要是公司主动加大营销投放，管理费用率同比减少0.65% 至 5.49%，研发费用率同比减少0.6% 至 1.74% 。
分品类看，前三季度护肤营收 25.8 亿元，占比 86%，彩妆营收 4.1 亿元，占比14%；
分品牌看，主品牌珀莱雅营收 24.4 亿元，同比增加28%，营收占比 81%，彩棠营收1.64 亿元，同比增长 185%+，亏损约 1000 万元；
分渠道看，前三季度线上营收 24.6 亿元，同比增长74.3%，线下营收 5.5 亿元，同比下降37.8%，线上线下分别占比 82%和18%；Q3 单季线上营收 9.2 亿元，同比增长71.6%，线下营收 1.8 亿元，同比下降52.1%，线下下滑主要是由于大单品统仓不入经销商库，相关应收账款显著减少。
图4：Q3季度线上、线下销售状况及增减
四、投资要点
目前珀莱雅投资的方向就是两点。第一，上半年和第三季度的业绩超预期，上半年营收增长38.5%，第三季度为20.71%，在整个行业来说处于头部地位。再对比一下同行业的大众品牌上海家化的玉泽和丸美股份，前者只录得个位数增长，后者增长率也不及预期，所以一对比孰优孰劣就一目了然。第二，双11销售业绩的支撑，珀莱雅今年双11的预售额已经达到去年的销售额，保守估计今年双11的销售额是去年的两倍。此外，珀莱雅主品牌红宝石精华和双抗精华，在国货榜上分别排名第一和第五，品牌知名度的提升，不仅能增加销量，而且对后续的推广打下基础，对公司的股价也有刺激作用。
五、估值
预期珀莱雅2021年业绩增长目标，年度毛利率稳定上升，年度净利率稳定，与 2020A增长持平，约 12%左右。2021年度营业收入、净利润同比增速在 20%以上。
2021-2023 年归属净利润预测为5.9 亿/7.1 亿/8.5 亿元，对应 EPS 预测分别为 2.91/3.54/4.24 元。综合考虑美妆和互联网行业的发展阶段以及公司的成长性、同业估值，给予 2021 年 70xPE，鉴于美妆行业增速整体下行在板块估值中会有整体性体现，目标价为 203 元。

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图5：2021-2023年各财务指标预测

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图6：各大券商对珀莱雅股票估值
六、风险提示
1.化妆品系统性风险。化妆品行业在疫情下可能出现萎缩，增长不及预期。
2.品牌提升不达预期。国货品牌不能深入民心或国潮热周期短。
3.同业竞争加剧。上海家化和丸美股份在大众化妆品市场研发出爆品，取代珀莱雅现有产品。
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